BTC机构牛:什么机构在买牛?

​​BTC机构牛:什么机构在买牛?

之前写过一篇关于机构手法的文章,期望对大家甄别市场一些新的走势特征有帮助:点击进入

现在大家讨论机构的多了,言必称灰度,但基本囿于枝节,窃以为有必要从中观角度再多聊聊机构在市场上是怎么玩儿的,以及更重要的,机构背后是什么。希望对整体机构牛的把握有帮助吧。

一、套利者语

看到有KOL说 :

“看到天天有人刷 灰度买了多少币,实际上并不是这样,灰度确实有了这些币,但这些币并不是投资者把钱投给灰度然后灰度用现金买的而是投资者自己买了BTC存进去的,这是一个锁仓游戏,投资者存进去也不是对投资BTC有兴趣而仅仅只是为了套利。投资者可以自己买币投入到灰度然后获取GBTC份额,今年一年灰度大约增加了10W BTC但只有2W是灰度自己买的,其他都是客户存在这里的,从比特币减半到现在灰度其实只买了六七千左右的比特币,仅仅不到一万个并没有很多人投钱给灰度让灰度去买BTC。….如果用户或者机构真是对BTC有兴趣应该买入真BTC然后存入钱包,任何一个脑子正常的人都不会把自己的真BTC存进去无法赎回然后换回来一堆锁仓6个月的股票凭证,这个股票凭证还锁仓6个月无法交易万一暴跌怎么办跑都跑不了,6个月仅仅为了多赚15%还要被收管理费,你问问你自己愿不愿意干这种事。OK限制一个月不能提现但仍可以交易用户都炸毛了,如果把交易也停了那用户真能恐慌到跳楼。投资者或机构真的对BTC有兴趣吗?只不过仅仅是对GBTC的溢价有兴趣而已。说什么机构永远牛的,可最大的机构一年才买了2W+币均摊到每天才60个而三大交易所任何一个一天的交易量就有10W甚至20W个。”

对文不对人,这里引用只是说法有代表性。

窃以为此观点值得商榷。简单而言,观点认为机构根本没兴趣买BTC,都是套利党的锁仓游戏,溢价一旦消失,套利党砸崩盘。

这里涉及两个问题:机构是套利党? 溢价为何存在?

要说清楚其实很简单,讲个故事就可以了:

话说,很久很久以前,Once upon a time~,养牛(BTC)的农场主们都是在乡村交易牛肉的,有整牛交易(1个BTC),也有切成块的;有交换USDT的,也有以物易物,换成羊羔ETH 或驴肉BCH的。

后来,农场主听说牛肉在城里的超市很受欢迎,牛卖到超市有15%的溢价,因此农场主欣喜若狂纷纷赶牛进城。结果到了城里才发现,超市是不买活牛的,就算超市买了活牛栓在门口,这肉也不能卖,因为监管机构要求有肉类卫生证;而且,即便黄牛肉能领证,黑牛是不允许的,因为来路不明。

看到这状况,一些黑牛农场主打道回府了。另一些阳光农场主说好吧,我们就把牛赶到有资质的屠宰场,切片包装好,按监管要求拿好批文再卖给超市。屠宰场(灰度)说可以啊,但俺要收2%的手续费哦。农场主一听,15%-2%,嗯,成!

于是超市出现了标准化的切片牛肉(GBTC),消费者乐意花15%溢价购买。农场主心里窃喜,但心里也纳闷,为何消费者就这么蠢,不驱车去牧场购买呢?“任何一个有脑子的人”都不应该这样被割啊!

超市的人都是愚蠢的吗?产品的标准化,购买的便捷性,监管的保护性,不用买回去自己养着(储藏便利性)也不用担心买到黑牛疯病牛….这些考量让人乐意支付premium。当然,有条件偶尔去乡下吃顿价廉物美的,也确实大有人在。

后来,村里农场主们都知道了超市溢价,纷纷赶牛去屠宰场。村里的牛日等量锁仓,牛村价格也有了一定影响。于是,村里的少年高喊,大家别相信农场主真心买牛了! 他们很多不是出钱去买的,大部分都是自家原先的牛拿去套利!这是一个锁仓骗局!

村里少年喊对了吗?

其实,机构牛的机构并非指上面例子的农场主,而是超市里的买主;机构也不是屠宰场(灰度),屠宰场只是加工上市的管道。农场主是拉自己的牛过去还是出钱委托屠宰场“买提卖”,不影响超市有人买的事实。农场主是看好牛的流行程度还是奔着套利溢价去的,和超市消费者希望买牛并不相关。

所谓套利者语:这锅我不背。

那超市的人会不会吃腻牛肉?有可能会。但无论怎样,超市是新的购买力,牛肉是否吃腻,牛肉是否不再流行,那是另一个话题。假设牛肉受欢迎程度不变,牛肉接触到新的市场购买力就会产生价格推动,这份推动来自新市场的需求和流动性。新的市场需求不因农场主的“套利游戏”而改变,农场主的套利所得是连结两个市场作资源匹配所得的嘉奖。而且,即便牛肉流行程度下降,真实溢价也还会存在,那是特定市场的准入门槛和交易耗费。就好比旅游区的汉堡包就是贵一点,爱买不买。

二、机构一般不直接持有投资标的

前面KOL提到,如果机构真是对BTC有兴趣应该买入真BTC然后存入钱包。

然而,机构一般还真不会自己买入然后存入钱包。小企业可以,大型机构,请问是CEO还是CFO还是出纳还是投资总监疑惑是科技部主管管理私钥? CEO和董事局领导们真知道私钥是劳资东西么?然后内外审计时怎么说清楚?

其实,机构看上一个标的,一般买入相关权证。好比看上一座路桥,一个主题公园,会买入未来路桥收益/门票收入作为资产支持的证券,无论证券上市与否。同样,看好房价并期待收到稳定抵押贷款回报会买入MBS,反正都是各种ABS (asset backed security)就对上机构胃口了。

为什么?因为机构买回来还能做各种结构变化,产品标准化了就好切割重组,再转卖给最终投资者。如果说直接持有一个资产,还得去房产局登记转让?派员工去拆成两间房?不通风的房间是“劣后”级? …..其实除非是自家办公楼,很少机构直接持有房产的,哦,除了麦当劳,它其实是个房地产公司,表面上是卖汉堡的。

当然,也有小公司是直接买币的,例如一些小的科技公司,他们通常是担心手头的现金受通胀影响而贬值,但他们也一般通过合规管道持有。这里面有各种链条:如果说投资机构整体是产品策划,则产品背后会委托类似Kingdom Trust的机构做托管,然后托管会找合规平台Genimi做交易,中间还有一些拉皮条的华尔街小投行去卖产品,如果里面涉及401K投资,还需要做record keeping以符合监管要求。因此这是一个生态链条,背后有各种法审,不是小张小李你们谁谁去买个币放钱包里这么简单。

(另一个角度的启示,这流程走了半天,BTC价格是16000还是18000,关系大吗?所以韭菜经常觉得机构是大傻逼,高位闭眼买。决策/实施流程过长导致价格短线脱敏,这个新特征上一篇已经讨论过。)

一般而言,机构的偏好是买收益拟合产品或证券,因此此前BTC的ETF才会呼声这么高。在BTC-ETF未得到批复之前,各种合规托管平台的出现与完善,已经一定程度上吸引了机构染指这个alternative(另类)市场。 这个意义上,S&P出现加密货币指数是个长期利好,值得重视,因为很多指数都会有中介机构构造相应的基金,方便投资者购买一揽子资产。这和股票纳入某指数后疯涨原理一样,会有各种被动买入,即便背后的资金未必是看好某股票本身。

三、机构买入资产标的有各种限制

除了决策实施流程、持有偏好等不同,机构配置资产也有各种限制。自营盘还好一些,股东会/董事会通过就行,虽然上会也是九死一生的过程,因为即便买对了,董事也担心非主营业务收入占比太大而让投资者觉着公司不务正业有反效果,毕竟recurring biz revenue才是股东真正看重的东西。

如果是非自营资金,更有千百万种限制了。类似于营业执照的经营范围,机构的代客投资有相应的规范,好比米国联邦和州的社会支持计划,那是非国债不投,国债内又有不同国别风险组合;如果涉及保险资金,DB养老金这些,投资还会受到相关法规规范。即便是最宽松的私人投资领域,机构也应尽prudent advisor的义务,力劝买合规透明高流动性的产品。

因此,灰度以及市场上类似的管道公司,才会费大力气把底层资产做各种包装,以尽量符合机构的需求,避开限制,从而吸引更多的投资者。

再拿灰度来说事,GBTC上的是什么“市”? 是OCT Markets Group Inc运行的一个场外交易市场,这个市场有三个级别, OTCQX, OTCQB, 和Pink。GBTC是要求最严的OTCQX,里面主题包括:

·       Dividend-paying companies

·       SEC reporting companies

·       Community banks

·       ….

OTCQX主体如果不向证监会SEC报告,也要遵循美国证券法Rules 10b-5 和 15c2-11,都相当正规。这些报告有什么用?至少保证了财务信息(financial information)和公司动态(corporate event)是公开透明的。没有这些信息,很多投资者想投资都投不了。

很多人说灰度几年前就有了,为何以前不吹。 其实以前也吹,三年前CNBC节目就言必称ETF,灰度,但机构是个慢热的大韭菜,接受加密货币asset class需要有一个过程。再者,上灰度官网可知,GBTC完成SEC Reporting登记是今年1月底的事。

以上花了些篇幅解释套利的必要性,机构的偏好和限制,目的是说明机构涉足这个市场是需要一个渐进的过程,要有各种的生态配套,不是币民想象中那么简单,一蹴而就。这里边有两个解读,一方面是短期内别太头脑发热,另一方面长期看,别太低估了机构对这个市场的冲击。

四、机构购买力有多大?

说完机构市场中观,回过头来说说超市买家。既然套利者无罪,机构山雨欲来,来的是毛毛雨还是山洪暴发?

可以先下一个结论,这是一个game changer翻天覆地的变化,以后币圈不再是币民加几个Geeks玩耍的乡村市场了,想想连锁超市或线上京东阿里对接是怎么引爆农贸的就能明白。

从数据上,我们先看看GBTC所在的OTCQX,这是个总市值高达2万亿美元年均交易量500亿的市场。

嗯,确实也还不多,GBTC本身的market cap也就40亿,日均交易量目前是2-3亿美元左右。但,这只是目前,而且,机构投入的渠道只有灰度吗? 类似灰度的管道正蓬勃兴起,例如

WilshirePhoenix Funds,3iQ Corp等,能躺着赚钱的屠宰场,资本方要几个建几个。

援引灰度报告,GBTC份额持有人80%以上来自机构,包括BlockFi, Three Allow Capital等,然而,再次,这些机构根本就不是机构牛语境下的机构,那些只是“农场主”,而不是“超市买家”。把分析的焦点聚焦在农场主,那是搞错了机构牛的市场逻辑。真正的超市买家其实是市场上的各种投资资金,例如米国最大头的是其养老金市场。

按Bureau of Labor Statistics数据,目前养老金市场可投资资金高达30万亿美元,包括DB Plan 12万亿,DC Plan 9万亿 (主要为401K计划),和IRA 11万亿。

这些资金是美国大型基金公司的主要管理资产来源。例如富达Fidelity,信安 Principal Financial,和普信 T. Rowe Price等等都主打管理养老金市场

米国的养老金体系非常复杂,这里简单说说三大类DB,DC,IRA是怎么回事:

DB (defined benefit):指的是确定企业给付员工收益的养老金类型,由企业雇主保证在员工退休时给到一定数量的福利,因此养老进的投资风险由雇主承担。这种资金雇主大概率不会选择投资于BTC,因为风险较高。

DC (defined contribution):指企业只需要给定员工每月支出,收益如何企业不管,也就是说雇主只承担为员工缴款的责任,员工自主选择投资方向投资机构,员工最终能够收到多少退休福利取决于投资表现。 DC计划近年开始流行,甚至在逐步取代DB计划行事,因此DC的主要形式401k账户投资值得关注,这部分资金是可以投入到BTC市场的。(403b 适用于非盈利组织,数量较少,可以忽略,而且403b天然投资保守)

IRA(individual retirement account) 是401K以外另一种退休金账户类别,IRA由个人负责,是非公司雇员自愿参加的个人养老保险制度的投资途径。IRA有两种资金来源,一个是没有被雇主养老金计划覆盖的人员通过投资机构建立税收递延退休账户;另一个是准许退休人和变换工作的员工把积累DCPlan余额转存至IRA。

为何这些账户钱这么多体量这样巨大?因为美国的赋税很重,而退休金账户是一种有效的避税手段。无论是传统型(先投资,提取时再交税)还是罗斯型(先交税后投资),这些账户都不需要交资本利得税,前面的税只是指个人所得税,而且有递延效应。

DB略过不提,一般那部分资金投资于固收产品。而401K和IRA就比较激进了,根据The US Retirement Market统计,401K和IRA最高曾 80%投资于权益市场(Equity,也就是股票了),但近年权益比例逐步下降到60%,拐点是2008 年的次贷危机后,权益基金的缩水对401K计划参与者产生巨大的打击,因此金融危机之后,401k参与者趋向分散投资,alternative(另类)市场投资比例逐步增大。当然,另类asset class(资产大类)的选择不是由401k参与人(米国大妈)有意识驱动,他们 不懂什么叫做分散化。背后的动因大概率是基金专业管理人的组合管理分散化驱动。因为养老金参与场景是雇主给雇员一个可选择的机构清单,雇员从里面的机构挑选(IRA是自行挑选机构)。从这个意义上,“超市的买家”背后是千万投资者但门面(代理人)依然是机构。

这也是为什么我说Paypal,Spotify,Libraries(Diem)接受BTC是机构积极参与BTC的推动。因为民众工具认可了,民众就认可了,相关的机构产品也就出来了。

那么,帮投资者管理投资资金的机构能否购买加密货币产品?毕竟401k和IRA是ERISA法案监管的账户(雇员退休收入保障法)。答案当然是可以的,只要合规和符合披露要求都可以,不但可以,401k和IRA投资加密货币越来越盛行。

例如这种

又例如这个

或者IRA的这个

综上所述,机构牛的机构投资加密货币远不是GBTC那么点。只不过灰度目前是最大的也是最亮眼,最有代表性的管道公司而已,所以讨论得比较多。但灰度自身的体量并不代表机构的购买力。

真正的购买力来自上述20万亿 401k+IRA投资资金。如果机构作为代理人,将20万亿的10%分配到加密货币资产大类,新增流入资金就是2万亿美元,足够将BTC卖翻好几倍。即便是全部加密货币3万亿计算,也足够支撑市值翻番(显然,机构偏好老牌的BTC/ETH,不大可能分太多到山寨币)。而且,这还只是一国的资金,随着加密货币市场的全球合规步调加快,全球范围由机构充当门面的投资基金会源源不断涌入。最后,last but not least,10%的投资比例只是针对目前的另类投资偏好,按灰度调查,千禧一代越来越看重这个市场,以后加密货币是否只能是Alts地位,占个10%,也未可知。

当然,机构背后的投资基数太大,这个投入比例太敏感,目前估计连千1都还不到,未来是多少只能等以后有更多数据采集再来评估。目前只能比较确定地说,空间还很大。而且本文希望厘清一点是,咱指地机构牛,并不是指玩灰度份额的那几个DCG,三箭资本等传统加密货币机构,而是机构后面千千万万地投资者,背后地增长逻辑来自资本市场的新增流动性。在未来两年大放水背景下(例如PPP贷款要求绝大部分流入到员工payroll/401k当中),机构牛的路还能走很远很远。

一切,只是刚刚开始。

* 文章财经科普为主,不形成投资建议。宣扬牛市也对作者没直接利益,个人暂时不持有相关资产(套保之中)。

* 欢迎转发欢迎批评指正,共同进步。

文/JourneyofTrade

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